上半年营收小幅下滑,利润实现稳健增长。公司2019H1实现营收59.4亿元(-1%),实现归母净利润8.96亿元(+5%);单Q2实现营收30.64亿元(YOY-3%,QOQ+6%),实现归母净利润3.99亿元(YOY-0.6%,QOQ-20%);上半年公司毛利率、净利率分别为34%、15%,同比分别下降3pct和上升1pct;销售费用率为5%(同比下降0.6pct),我们判断主要系子公司智明星通核心游戏进入成熟期广告营销投入同比有所减少;上半年公司经营性现金流净额0.61亿元,同比去年有所提升,且公司货币资金与交易性金融资产合计已达114亿元,资金实力雄厚。
   
传统出版实现稳健营收增长,行业地位稳固。分业务来看,上半年公司核心出版业务实现营收14.5亿元(+11%),发行板块实现营收19.98亿元(+14%),主要得益于一般图书业务的增长,以及教材教辅经营格局的进一步巩固。公司在全国同行中整体排名与去年同期相比上升2 位,位居全国第5位;在文化企业30强出版发行类集团中,市场占有率排名第四。销量5万册以上的图书有89种,同比增加23种;销量10万册以上的图书有37种,同比增加21种。此外,公司营收规模中占比较大的核心子公司发行集团、江西人民出版社、江西教育出版社、二十一世纪出版社等,在去年相对较大的基数上,上半年保持了收入和利润的稳健增长。我们认为公司作为江西省的国有出版传媒集团,充分享受国企政策红利,传统业务亦有望受益当前融媒体大趋势。
   
智明星通核心产品《COK:列王的纷争》进入成熟期,后续活动和新产品有望带来收入改善。公司互联网游戏业务上半年实现营收12.8亿元(-27%),其中游戏业务主体智明星通上半年实现收入12.8亿元,实现归母净利3.99亿元(并表层面),公司上线多年的核心老游戏COK上半年平均月流水为1.22亿元,流水保持稳定,该游戏月末总注册用户数2.3亿人。目前借助COK五周年在全球范围大规模开展系列推广活动,我们预计未来流水有望回暖提升;代理发行的二次元游戏《恋与制作人》上半年已顺利上线且市场表现不俗,此外《MR:魔法英雄》、《奇迹暖暖》均进入稳定回收期。
   
盈利预测:1)我们预计公司19-21年EPS 分别为1.30元、1.43元和1.64元。参考同行业可比公司19年PE,给予公司19年13~16倍PE,对应价值区间16.9~20.8元;2)我们预计公司19~20年SPS分别为8.64元、9.58元,参考同行业可比公司19年PS,给予公司19年1.9~2.4倍PS,对应价值区间16.42~20.74元。综上考虑,我们给予公司2019年合理价值区间16.42~20.8元,维持优于大市评级。
   
风险提示:手游新品表现不及预期,老产品流水快速下滑,海外市场风险。